通貨監督庁（OCC）が発表したGENIUS法に基づく規則制定案（NPRM）において、ステーブルコインに関する利回りの扱いは最も曖昧な部分である。暗号資産企業による利回り支払いが禁止されるかどうかについては多くの疑問が残っている。
本稿は、CoinDeskのニュースレター「State of Crypto」からの抜粋であり、暗号資産と政府の関係を扱う。今後のニュースレター登録はCoinDeskのガイドラインを参照してほしい。
利回りをめぐる論争
連邦銀行規制当局であるOCCは、GENIUS法に基づく規則制定案を公表し、ステーブルコイン規制の枠組みを示した。一見わかりやすい内容が大半であるものの、利回りに関する条項は曖昧であり、論争を招きかねない。
重要なポイント
OCCは2025年に成立したGENIUS法を実効的な規則に落とし込むための初めての提案を行った。その中で、ステーブルコイン発行体および提携企業がエンドユーザーに対し利回りを提供する方法に対し、新たな制約を設ける可能性が示されている。
提案の概要
376ページに及ぶ規則制定案の多くはカストディ管理や自己資本要件など実務的かつ従来想定される規制内容であるが、ステーブルコイン利回りに言及する部分は特に論争的だ。関連者複数の匿名証言によれば、これら利回り条項の文言は曖昧で、OCCが第三者による利回り提供を禁止する権限を主張しているように解釈されることもある。ただし別の関係者は提案内容はGENIUS法の範囲内にあり、利回りの一律禁止を示すものではないと説明している。
当該条項は発行体の関連会社が「ステーブルコインの預け入れ」に対して利息や利回り（現金、トークン等を含む）を支払う方法に制約を課す内容だ。
具体的には提案にて「決済用ステーブルコイン発行体は、決済用ステーブルコインの保有者に対して、その保有・使用・保持に関連した形でいかなる利息または利回りも支払ってはならない」と規定し、OCCは発行体が第三者との契約を通じてこれを回避しようとする可能性を認識している。
この条項では第三者関係の例を挙げつつ、「想定される取り決めの多くを詳細に特定することは困難」としている。
ただし利回り目的の支払いと認定される枠組みも定められており、該当支払いの契約があればOCCは利回り支払いとみなし、第三者は「サービスとして利回りを支払う主体」と位置付けられる。それに対しては契約が該当しないことを証明する形で反論可能だ。
関係者によると、CoinbaseやCircleなどの企業はこの提案に対応するため、提携契約の調整が必要になる可能性がある。また、PayPalおよび同社のステーブルコインPYUSD発行体Paxosも影響を受ける恐れがある。
VanEckのデジタル資産リサーチ責任者マシュー・シーガル氏は、X（旧Twitter）で、Coinbaseのような企業は利息支払いにあたらないよう契約を「ロイヤリティ・プログラム」などの別の形に見せる必要があるかもしれないと指摘した。
提案文中の「アフィリエイト（affiliate）」の定義も分かりにくい点だ。発行体かアフィリエイトいずれの立場でも利回り支払いが制限される可能性があるが、25%以上の持分を保有する第三者への禁止措置もあり、持分要件を満たさない第三者には適用が限定される場合がある。
さらに「ホワイトラベル関係（white-label relationships）」に関する文言も利回り支払い禁止の適用を含む可能性があるが、実際の適用は発行体と関係企業の契約条件次第とされる。この関係はPayPalとPaxosの間の構図が該当すると見られている。
ステーブルコインの利回り問題は、暗号資産業界が期待する市場構造法案の前進を阻む論点の一つでもある。関係者によれば、OCC規則案によって議会が市場構造法案で利回り規制に触れる必要がない可能性もあるが、別の関係者は議会がこの部分を飛ばすことはないと述べている。
利回り以外にも、トランプ前大統領および家族の暗号資産関連倫理条項、AML（マネーロンダリング対策）、KYC（本人確認）ルールといった議論もあり、市場構造法案の成立後には米国のステーブルコイン運用の枠組みが大きく変わる可能性が高い。
したがって当該OCC提案の利回り規制部分は現状の内容での実装は難しく、市場構造法案成立後には暫定措置や再度の規則制定プロセスが必要になるだろう。
市場構造法案そのものの最新版ドラフトは議員間で回覧されているが、銀行業界と暗号資産業界間ではまだ合意に至っていない状況が続いている。