米証券取引委員会（SEC）は、トークン化された株式の取引に関する新たな規制免除措置を発表し、米国内での実株式のブロックチェーン取引の実現に向けた一歩を踏み出した。これにより、条件を満たすプラットフォームはナショナル・セキュリティーズ・エクスチェンジとして登録せずに、5年間の猶予期間内で株式トークンの取引市場を運営できるようになる。
これまでトークン化された株式市場を構築しようとする企業は、従来の株式取引所と同様の規制に従う必要があったが、今回の措置で企業は従来の取引所ルールに縛られることなく、実際の株式所有権を表すトークンをパブリックブロックチェーン上で取引することが可能となった。SECは、所有権を具体的に示すトークンと単なる価格追跡用のトークン製品を明確に区別している。
この5年間のサンドボックスの中で、Tokenized Securities Venues（TSV）と呼ばれる専門プラットフォームはスマートコントラクトと流動性プールを通じて、ナショナル・セキュリティーズ・エクスチェンジへの登録なしに、米国株のトークン化された株式の取引を促進できる。また、流動性を提供する特定の企業はディーラー登録の免除も受けられる。
今回の免除は単に株券をトークン化するだけでなく、株式取引の場所と方法を大きく変えるものである。従来の取引所はオーダーブックを介して売買を成立させるが、SECの免除の下ではスマートコントラクトを活用した流動性プールを通じての取引が認められ、ブローカーや暗号資産企業は従来のモデルに依存しない新たな取引構造を試すことが可能となる。
この仕組みは、暗号資産取引技術を取り入れつつも、投資家や市場参加者に対しては依然として規制下で管理された環境を提供する。アクセスは引き続きパーミッション制であり、AppleやMicrosoftのような株式が自由に分散型取引所で取引されるわけではないが、SECが管理する専門的なベニュー内での試験的な導入が進む。
実際の運用規模は制限されており、流動性の高い株式は最大75銘柄まで、日平均取引量の0.25％を上限とし、第2層の銘柄群では最大250銘柄、日平均取引量の2.5％までとなっている。SEC取引市場ディレクターJamie Selway氏は控えめなスタートとし、運用効果の測定を重視している。
また、第三者による株式トークン化も可能であり、Apple株を例にとると、Appleが自社株をトークン化しなくても第三者が条件を満たせばトークン化できる。ただし、発行企業には30日間の通知期間が設けられ、異議を唱える権利が保障されている。規制されたオンチェーン譲渡代理人FairmintのCEO兼共同創業者Joris Delanoue氏は、発行体の拒否権が制度の安全装置だと指摘する。
実際に、AMCエンターテインメントのCEO Adam Aron氏がAMCの関与なしにAMC株トークンを提供するRobinhoodを公に批判する事例も存在する。
この新たな市場は資格を有するTSVで運営され、パブリックブロックチェーン上に展開されるが取引環境はパーミッション制のままで、投資家はAMM（自動マーケットメーカー）を活用して流動性プール内で取引が可能となっている。流動性提供者はSECの条件付き免除により、ディーラー登録義務が緩和され資産供給を行える。
最終的には、買い手と売り手を結びつける従来型取引所に代わる新たな一時的取引ベニューとして、SECはDeFi技術を規制環境で活用するモデルを試している。ただし、この「株式向けDeFi」は参加者がパーミッション制の規制市場で活動するため、公開型の分散型取引所とは異なる。
また、この仕組みは暗号資産インフラ側にも影響があり、SecuritizeのCEO Carlos Domingo氏は本枠組みが適法なトークン化証券の市場拡大につながると述べている。
投資家の視点では、所有する株式の権利は変わらず、議決権や配当といった株主権利も保持されたまま、ブロックチェーン上での取引という新たなインフラにより決済の高速化や市場のプログラム化が将来的に期待される。トークン化株式は基となる実株と同等の権利を持ち、主要市場での取引停止があればトークン取引も停止される。
今回の免除は、合成商品である価格追跡用トークンではなく、実際に株式の権利を伴うトークン化株式に限定される。DinariのCEO Gabo Otte氏も、株式オンチェーン化においては本来の権利を損なってはならないと強調した。
一方でSECは既存の合成商品には影響を与えず、それらは本枠組みの規制対象外としている。SEC取引市場ディレクターSelway氏は、米国の法的枠組みでの本物の株式製品がより魅力的になる可能性を示唆した。
また株式に連動するパーペチュアルスワップなどの暗号資産デリバティブも対象外である。
トークン化株式自体は以前から存在したが、今回の大きな変化はSECが正式に二次市場運営の規制枠を設定した点にある。免除策定は約１年前より進められていたが、Clarity Actの議会審議が停滞する中で発表は見送られていた。
Clarity Actは上院で必要な60票に届かず否決され、その翌日にSEC委員長Paul Atkins氏が既存権限で規制の明確化を図る意向を表明。そして翌日に今回のトークン化免除が発表された。
5年間の猶予期間は完成された規制体制ではなく「生きた実験」として運用され、Selway氏は小規模な実証を重ねつつ将来的なルール策定や立法に示唆を与える狙いであると語っている。
さらにSECは今月、証券の所有権記録をブロックチェーンに置き換え、株主名簿の並行管理を廃止する提案を発表している。今回の免除は、どこでどのように取引されるかに関するものであり、両者を合わせて株式市場におけるデジタル化の動きを具現化させる狙いがある。
今後5年間、ウォールストリートはこの新たな市場の実態と可能性を見極める機会を得たことになる。