今週のCrypto Long & Shortニュースレターでは、Nilmini Rubin氏が暗号資産市場と伝統的市場がハイブリッドの共有ガバナンス構造を構築する際の課題を論じ、Meredith Fitzpatrick氏は暗号資産と伝統金融（TradFi）の融合に伴い金融機関がAMLリスクを根本的に見直す必要性を解説している。
機関投資家向けニュースレター『Crypto Long & Short』の今週の内容は以下の通りだ。
- Nilmini Rubin氏による、暗号資産市場と伝統的市場のハイブリッド共有ガバナンス構造に関する課題の考察
- Meredith Fitzpatrick氏による、暗号資産とTradFiの融合に伴う金融機関のAMLリスク再考の解説
- Francisco Rodrigues氏が注目すべき主要ヘッドラインを整理
- 「今週のチャート」ではMapleのローン残高が10億ドルを突破した事例を紹介
専門家の見解
ガバナンスこそが真のレイヤー1である
Hedera 最高政策責任者 Nilmini Rubin
2023年、シリコンバレー銀行の破綻により、USDCの数十億ドルに及ぶ準備金が同行に凍結され、一時的にドルペッグが解除された。この影響は瞬く間に市場に波及し、取引の停滞や資産価格の大幅な見直しを招き、より広範な信認ショックを引き起こした。規制当局は伝統的市場に対するストレステストを行っているものの、この事件は伝統金融の混乱がデジタル資産に直接影響を及ぼす新たなリスクを浮き彫りにした。
この出来事はリスク移動の逆方向――すなわち暗号資産から伝統的市場への波及があった場合に何が起こるのかを根本的に問いかけている。介入主体、損失吸収者、市場信認の回復方法は何か。
ブロックチェーンが金融市場の基盤となりつつあるなか、デジタル資産の次の段階を決定するのは単なる技術革新ではなく、協調された説明責任である。この説明責任はネットワークの設計次第で決まる。
偽りの二項対立
これまでブロックチェーンを巡る議論は、パブリックネットワーク対プライベートネットワークという二項対立に集約されてきた。パーミッションレスネットワークは開放性と検閲耐性を最大化する一方、規制対応や緊急介入には弱い。プライベートシステムは管理性とコンプライアンスを重視し、中立性や相互運用性は後回しとなる。
機関投資家の採用が進む中、ハイブリッドモデルが有効な解決策として注目されている。ハイブリッドアーキテクチャは、公開検証可能性、オープン参加、予測可能なガバナンス要素を兼ね備え、高い透明性と明確な役割分担を要する規制対象のユースケースに適する。単なるパブリックかプライベートかの選択ではなく、共通した説明責任こそがブロックチェーン最大の課題である。
ブロックチェーン・アーキテクチャは、ますますハイブリッド型ガバナンスモデルに収束しつつある。
ガバナンスが危機に直面するとき
複雑なシステムでは、問題発生前に責任範囲が明確化されている。権限者、損失負担者、緊急事態対応方法を参加者が理解している。
ブロックチェーンネットワークも同様の明確さを最初から備えるべきである。制裁執行、プロトコル障害、市場暴落などのストレス時には有効なガバナンスが試される。
実際、2020年3月の市場暴落時には、MakerDAOがオークション失敗による数百万ドルの損失の後、緊急介入を要した。プロトコルは復旧したが、このような頻発や大規模事例を許してはならない。また、ハッキング対処のための協調的フォークは事後対応である。
トークン化の拡大に伴い、事前の危機想定や意思決定の事前定義を通じて、効果的にリスク緩和可能なガバナンスシステムが不可欠となる。
ガバナンス能力の試練
成熟した金融システムは、混乱の前にガバナンス構造に定期的なストレステストを行い、その強靭性を検証している。
ハイブリッドネットワークも同様の規律をオンチェーンに導入すべきである。ガバナンス・ストレステストは役割明確化、インセンティブ調整、圧力下の協調強化を促す。これにより業界はステーブルコイン変動、規制変更、AI主導のガバナンス変化などのシナリオに備えることが可能になる。
ガバナンスこそ真のレイヤー1である
デジタル資産は所有権と参加形態を再構築している。次の挑戦はこの創造性をガバナンスに適用することだ。
最も多くのトークンを持つわけでも、最も高速なスループットを誇るわけでもない。圧力下に置かれた際に如何に効果的に統治できるかを理解したネットワークが生き残るのだ。
今週のヘッドライン
Francisco Rodrigues
今週、暗号資産業界は引き続き規制の枠組みの中を進み、住宅ローン市場にも踏み込みつつある。一方で、ステーブルコイン残高に対する利回りの提供は阻止される見込みだ。その他、大きな進展は価格下落の中で業界への信頼を強化している。
- 暗号資産Clarity法案の最新文言はステーブルコイン残高保有のみでの利回りを禁止し、銀行預金と同様になる形態を制限
- 英国スターマー政権は外国資金の出所不明リスクを理由に政党への暗号資産献金を即時停止
- CoinbaseはFannie Mae承認の住宅ローン業者と連携し、暗号資産保有者の住宅購入頭金担保利用を可能に
- TetherはUSDT準備金に対し「ビッグ4」会計事務所を起用し初の完全監査実施
- 流通するビットコインのほぼ半数が取得価格を下回り、長期保有者は損失を覚悟での売却傾向
専門家の視点
新たな金融秩序：暗号資産対応のためTradFiリスクを更新する
Forensic Risk Alliance パートナー兼暗号資産責任者 Meredith Fitzpatrick
伝統金融と暗号資産の融合は既に現実の課題となっている。欧州MiCAから米国GENIUS法案に至る規制明確化が機関投資家の参入を加速。一方、金融機関の課題は暗号資産関与如何ではなく、安全な関与手法の確立に移っている。
多くの機関が犯す誤りは、暗号資産を既存商品群の延長線上で扱うことだ。しかし暗号資産はAMLリスクの評価・監視・統制を根本的に変える。
ブロックチェーンには不変性、擬似匿名性、国境を越えた価値移転という三つの決定的特性がある。これらは金融犯罪リスクと管理ツールの双方を刷新する。
管理対象は口座から鍵へ
伝統金融では資産は中央集中システムと取消可能な取引で守られるが、暗号資産は秘密鍵が管理権限にあたる。金融機関がカストディを提供する場合、AMLリスクはサイバーセキュリティと分離不可。鍵の侵害は直ちに不可逆の価値移転となるため、マルチシグ、コールドストレージ、厳格なアクセス制御、ウォレット分離などの管理が不可欠だが、これらは伝統的AML枠組み外に位置するもののリスク緩和に必須である。
ノンカストディ・ウォレットは動的リスク評価を促す
伝統的AMLは身元確認と静的なリスク評価が柱だが、暗号資産ではこれが崩れる。顧客は金融機関の枠外にあるノンカストディ・ウォレットで取引し、不正は主に身元ではなく取引行動に潜む。
結果としてリスク評価は「顧客が誰か」から「ウォレットが何をしているか」へ進化しなければならず、高リスク取引相手やミキサー、分散型プロトコルなどオンチェーンの継続的監視が求められる。リスク評価は静的ではなく動的になる。
暗号資産の金融犯罪は構造的に複雑化
チェーンホッピングやプライバシー強化技術の利用など暗号資産固有の手法が金融犯罪に関与し、取引は一瞬で複数法域を跨ぐ。従来のスクリーニングは不十分であり、有効なAMLはブロックチェーン・インテリジェンスに依存する。資金追跡やリスク相手特定、ネットワーク横断取引パターンの解釈能力が不可欠となる。
この変化に対応したガバナンスとリスク管理の進化が求められ、取締役会やリスク委員会は暗号資産特有のリスク許容度を再定義する必要がある。金融機関は急速なリスク変化対応に専門チーム設置が望ましい。
全社的リスク評価（EWRA）の動的化が最大の課題である。静的な単一時点評価は暗号資産環境には不適切だ。
最後に、取引監視やフォレンジック調査のためのブロックチェーン分析能力の向上に投資する必要がある。内部専門家と外部専門家のハイブリッド体制が多くの組織で求められるだろう。
暗号資産コンプライアンスは既存枠組みの単なる適応ではなく、根本的に異なるアプローチが必要であり、成功には伝統規制と暗号資産固有課題双方の理解が不可欠だ。暗号資産導入を単なる商品追加ではなく本質的なコンプライアンス変革として取り組む金融機関が持続可能な成功に最も近い。
今週のチャート
Mapleのローン残高は、1日で3億5000万ドルの新規貸出を記録し、累計残高が再び10億ドルを超えた。現在の総運用資産（AuM）は46億ドルを超えており、プロトコルの強固な基盤とSYRUPトークン価格動向との間には乖離が見られる。こうした成長は広範な市場環境にも関わらず継続しており、暗号資産ネイティブ企業における機関投資家向けグレードのレンディングへの底堅い需要が示されている。