暗号資産取引に精通するトレーダーたちが注目するのは、現在パーペチュアル先物、通称「パープス」と呼ばれるデリバティブ商品です。これは口座資金以上のポジションを操作可能な契約で、通常の先物と似ていますが、最大の特徴は期限がない点にあります。
ビットコインやイーサリアムのトレーダーは、現物取引や先物、オプション、パーペチュアル先物、さらには構造化商品まで幅広く取引しますが、その他のアルトコインに関してはパープスが唯一のデリバティブ取引手段です。期限付き先物は流動性が乏しく、現物市場も長期保有を目的としない多くのトレーダーにはあまり注目されていません。
こうした背景からCoinDeskは、パーペチュアル先物市場で成果を上げるトレーダーに話を聞き、パープスと他のデリバティブの違いや機関・個人双方のニーズをどのように満たすか、そして取引コストの実態について解説を求めました。
回答は明快かつほぼ共通しており、皆がパープスを好む理由は、豊富な流動性、低い取引手数料、そして証拠金1単位あたりに得られる取引エクスポージャーの「マージン効率」が非常に高いことにあります。
しかし、トレーダーにとってコストは取引手数料だけではありません。ポジション維持のため継続的に発生する資金調達率（ファンディングレート）も存在し、これは保有期間が長くなるほど加算される利息のようなもので、取材したトレーダーたちはその累積の大きさを懸念しています。
なぜパーペチュアル先物なのか？
暗号資産のパーペチュアル先物の平均日間取引高が2000億ドルを超える理由をトレーダーに尋ねると、「選択の問題ではなく必要性の問題だ」との答えが返ってきます。
マーケットメイキング企業STS Digitalのデリバティブトレーダーであり、6年間個人トレーダーでもあるLucas Krenn氏は、「ビットコインやイーサリアム以外の期限付き先物は流動性が薄く実質使いものにならないため、パープスは暗号資産に特化した企業にとって唯一の取引ツールである」と述べています。
期限付き先物が人気を欠く理由は、満期で契約を乗り換える必要があり、それにコストがかかるからです。同じ理由から、先物を基にしたETFは現物ETFより効率が劣ります。
流動性とは、大口売買注文を価格変動を抑えながら処理できる市場の能力を指します。Krenn氏によると、標準的期限付き先物の多くは流動性が低く、大口注文で簡単に価格が動いてスリッページが増え、トレーダーの取引実行を妨げます。（スリッページとは注文時の価格と実際の約定価格の差を意味します。）
個人トレーダーでパープスに集中しているKenneth Ong氏は、小売トレーダーの視点からパープスの魅力を説明。彼によれば、より良い約定、低い手数料、そしてヘッジモードによる両建てが可能な点がメリットです。ヘッジモードとは、同一口座内で同じトークンのロングとショートを同時に持ち、相殺せず個別のポジションとして扱える機能です。
これは通常の標準先物を提供するCMEのような規制取引所に対し大きな優位点となります。通常、CMEの先物口座ではポジションが相殺され管理されます。
Ong氏は現物取引から始めましたが、差を実感してほぼパープスへシフト。彼にとって現物は「実際に長期保有するためのもの」となっています。
Ong氏とKrenn氏の話によると、マージン効率こそパープス最大の魅力です。ほとんどのトークンは複数取引所にパープスが上場しており、これが実質的に唯一の取引場とされています。この分散には課題もありますが、パープスが提供する標準先物より高いレバレッジは、異なる取引所やトークン間でリスク管理を効率的に行える利点があります。
パープスではポジション総額の一部のみを証拠金として要求するため、同じ資本を複数の取引所に分散しても、それぞれで意味のあるポジションを維持可能です。
パーペチュアル先物と価格発見
常時稼働するパープスの性質は、市場の時間軸を変え、ニュース発生の瞬間に価格発見が行われるようになりました。取引時間に制限がありません。
Ong氏は、2026年前半に繰り返されたイラン紛争の際、その動きの中心にいました。紛争発生の週末に、Hyperliquidのトークン化された原油取引が急増しました。
彼は「その週末、公式市場が閉まっている間に暗号資産やトークン化商品パープスで真の反応が起きていた。月曜には価格再評価が他の場所で進んでいた」と語ります。
Krenn氏も伝統的資産に連動するパープスでも同様の現象を指摘しています。
たとえば適切なトークン化株式商品の構築は法務・運用・規制の仕組みをブロックチェーン上で再現する必要があり難しいのに対し、価格に連動するパーペチュアル先物は煩雑な仕組みを回避し、取引対象者には便利なのです。
Krenn氏は「だからこそ、この商品は非常に強力で、新たな資産クラスに拡大し続けている」と説明しました。
両者は今後数年間にわたり、様々な資産のパープス化（perpification）が進むと予測。Ong氏は週末のトークン化原油取引を「他のコモディティ市場の予告編に過ぎない」とし、商品や株式市場の流動性が高まれば「期限付き先物を使う最後の理由を潰すことになる」と指摘しました。
資金調達率への警戒
パープスのデメリットを尋ねると、多くは「ロスカット」、すなわち証拠金不足による強制決済を挙げます。しかし、Krenn氏とOng氏によると、より懸念されるのは資金調達率です。
期限付き先物はトレード時点で金利が確定し、何に手を出しているか即座に把握できます。対照的に、パーペチュアル先物は資金調達率が時間とともに変動し、通常8時間ごとに発生します。つまりポジション保有中、変動金利に晒され続け、その金利を固定できる仕組みがありません。相場が想定外に動かない限り、この負担は大きくなります。
Krenn氏は「取引時点では見積もり不能で、その後もヘッジできないリスクだ」と述べました。
Ong氏はさらに率直に「資金調達費用は無視できるほど小さな手数料ではない。ポジションを長期間保有すれば、利益が出ているトレードがむしろ損失になり得る」と語りました。
安全な取引という誤解
現在のビットコイン弱気相場は、昨年10月10日の暴落以降、幅広いデレバレッジを誘発しました。これは、過去の危機に連邦準備制度理事会（Fed）が流動性を供給し、市場を支えた量的緩和とは逆の動きです。
10月10日、取引所は自社システムの保護のため損失を参加者間で分配し、ロングは通常の価格でロスカットされましたが、収益が出ていたショートも強制決済されました。この際、パーペチュアル先物は多くの批判にさらされました。
しかしKrenn氏は問題はパープス自体ではなく、暗号資産取引所の証拠金モデルにあると指摘します。
「これはパーペチュアルの問題ではなく、期限付き先物も同じ保険基金と同じデレバレッジの仕組みの下にある。重要なのは、パーペチュアルか期限付きかではなく、正規の決済機関に相互化されたデフォルトファンドがあるか、損失が勝ち組トレーダーに転嫁される取引所かの違いだ」と強調しました。
ほとんどの人が評価できない非対称性
Krenn氏は多くの人が正しく理解できていないパープスのリスクに関し、洞察を示しました。
「ロング側の方が構造的に安全である」と述べ、その根拠として資金調達率がプラスの場合は裁定取引で簡単に消せることを挙げました。ステーブルコイン保有者は現物を購入しパープスを売り、そのスプレッド獲得により正の資金調達率を縮小します。
一方で、資金調達率がマイナスの場合（パープスの保有者が支払う側）では逆キャリートレードが難しく、現物をショートできることが前提となり、またトークン保有者のみがショート可能なため流通量が少なく集中していると困難が増します。裁定機会が減ればパープスと現物の価格差は長期間残り、資金調達率が極端にマイナスのまま継続し得ます。
資金調達率は非常に高いか低い状態が長く続くことがあります。
Krenn氏は「ロングはコスト限定で利益は無限大、一方ショートは利益限定でコストは無限大。この非対称性を正確に反映するリスクモデルはほとんど存在しない」と述べました。
彼は今年のレンディングプロトコルEulerのトークンを例に挙げました。激しい資金流出、小規模で集中した流通量、極端にマイナスな資金調達率、4時間ごとに約1％の資金調達コストがショート側に生じ、資金調達率を縮小できない状況が続いたと説明しています。
まとめ
パープスはアクセス難易度やコスト、マージン効率の問題を解決し、先物取引の民主化を実現したかに見えます。しかし取引時に評価不能で、取引開始後はヘッジ不可能な変動する資金調達率という独特の負担を伴います。
Krenn氏は「暗号資産市場に流動的な期限付き先物カーブがない限り、市場全体が価格算出とヘッジが困難な利息リスクを抱え続ける」と指摘します。
現状では資金調達率が、このレバレッジ市場利用の対価としてすべての参加者が負う一種の税のような存在となっています。